萧条经济学的回归和2008年经济危机——繁荣

在亚洲奇迹中，泰国相对姗姗来迟。泰国传统上主要出口农产品，到了20世纪80年代，当外国公司，尤其是日本公司开始在泰国设立工厂时，泰国才开始变成一个重大的工业中心。但泰国经济一旦腾飞，便直冲云霄：随着农民离开乡村，从事城市中的新工作，随着第一波外国投资者享受的丰厚回报引来其他投资者仿效，泰国的年经济增速开始达到8％，甚至更高。很快，高耸的办公楼与公寓大厦便使曼谷的著名寺庙黯然失色。与邻国居民一样，数以百万计的普通泰国人开始脱离令人绝望的贫困，至少初步过上了一种体面的生活，而且一些人也变得十分富裕了。 直至20世纪90年代早期，推动泰国经济增长的投资还主要来自泰国人自己的储蓄。巨大的出口工厂是外国人出钱修建的，但泰国商人用自己的储蓄开办了规模较小的企业，新的办公楼与公寓大厦的修建资金，来源于泰国国内家庭的银行存款。1991年泰国的外债略低于其年出口额，这个比率虽然不算小，但一点也没有超出正常的安全限度（同一年拉美国家的外债平均为出口额的2.7倍）。 但在20世纪90年代，泰国依靠国内资金的程度开始降低了。这一变化主要是由外力推动的。我在第二章中讲过，当时拉美债务危机得到了解决，这使“第三世界”又变成了好的投资地。由于社会主义式微，激进势力夺权的威胁似乎降低了，于是在西方世界的安全区之外投资，也不像过去那么危险了。20世纪90年代早期，发达国家出现了一轮温和的衰退，为了拉动经济走出衰退，各国央行设定了极低的利率，于是许多投资者去国外寻求更高的收益。也许最关键的因素是，投资基金给过去人们所说的“第三世界”和“发展中国家”取了个新名字——“新兴市场”，让人觉得这些国家是遍地金融良机的新边疆。 投资者纷纷涌入这个新边疆。1990年流入发展中国家的私人资本有420亿美元，当时国际货币基金组织、世界银行等官方机构在“第三世界”的投资超过了所有私人投资的总和。但到了1997年，官方机构的资金流入减缓了，而流入发展中国家的私人资本却增长了5倍，达到2 560亿美元。最初这些资金大多流入了拉美，尤其是墨西哥，但1994年之后，看上去较为安全的东南亚各国就得到了越来越多的资金 私人资本是如何从东京或法兰克福进入曼谷或雅加达的（亚洲得到的借款大多来自日本和欧洲，不知道是因为聪明还是运气好，美国银行基本上没有参与此事）？当资金到达曼谷和雅加达时，它又会发挥什么作用？我们来跟踪观察一下。 让我们从一笔典型的交易开始：一家日本银行向一家泰国“金融公司”（这种机构的主要作用是输送外国资金）提供一笔贷款。这家“金融公司”现在有了日元，便利用这笔钱，以较高的利率向一名泰国房地产开发商提供一笔贷款。但这名开发商必须用泰国货币来购买土地、发工资，所以他想借泰铢，而不是日元。所以这家“金融公司”就在外汇市场上把日元换成了泰铢。 和其他市场一样，外汇市场也是由供求规律主宰的：对一样东西的需求增加了，它的价格通常就会上涨。也就是说，这家“金融公司”对泰铢的需求，倾向于使泰铢相对于其他货币升值。但在当时的繁荣年月里，泰国央行致力于维持泰铢对美元汇率的稳定。为了维持这种稳定，泰国央行必须增加泰铢的供应，以把对泰铢需求的增加抵消掉。增加泰铢供应的方法，就是卖出泰铢，买入美元、日元等外汇。所以，最初的那笔日元贷款将产生两个间接后果：泰国中央银行的外汇储备增加，泰国的货币供应量增加。在这种情况下，泰国将发生一场信贷扩张，因为不仅那家“金融公司”直接提供了一笔贷款，增加的货币供应所存放的银行，也会提供更多贷款。由于这些贷款大多会以新存款的形式回到银行，银行就有钱提供更多的新贷款，如此周而复始，循环下去。这便是经济学教科书里讲的经典的“货币乘数”过程（我此前对1995年阿根廷银行业危机的记述，是该过程反向运行的一个例子）。 因此，随着越来越多的贷款从国外涌入，一场大规模的信贷扩张便发生了，这为一波新投资提供了资金。其中的一些钱投向了真实的建筑，主要是办公楼和公寓大厦，但也有许多纯粹的投机活动，主要是房地产投机，不过也有股市投机。到了1996年初，东南亚各国的经济便显得酷似20世纪80年代晚期日本的“泡沫经济”了。 各国金融主管当局为什么没有采取措施遏制这轮投机风潮？回答是，它们尝试了，但失败了。这些亚洲国家的央行都曾试图“冲销”资本流入。比如泰国央行为了稳定汇率，不得不在外汇市场上卖出泰铢，但它试图以发行债券的方法，从其他地方买回等额的泰铢，实质上就是把它刚印出的钱又借回去。但这一借回行动推升了本国利率，使得人们更愿意从国外借款，从而导致更多日元和美元流入泰国。于是这场“冲销”行动失败了，信贷仍然有增无减。 在那时，要阻止货币扩张和信贷扩张，泰国央行的唯一办法是不再干预汇率，让泰铢升值。其实，现在许多“事后诸葛亮”也说，泰国人本应这么做。但当时这似乎是个坏主意：泰铢的升值将削弱泰国出口在国际市场上的竞争力（因为工资和其他成本的相对价值会升高），而且泰国人一般还觉得，汇率的稳定对商业信心有利，美国可以承受汇率的大幅度波动，但泰国太小了，经受不起那种折腾。 于是泰国政府对投机风潮放任不管。