2005年秋,美国房市大繁荣已经开始衰落了,但大多数人都没有马上明白这一点。当房价上升到一定的程度,以至于零首付、用“超优惠利率”支付贷款的房子都超过了许多美国人的购买能力时,房屋销售开始萎靡不振了。我当时写道,房市泡沫开始破裂。 但房价还是上升了一段时间。这是意料之中的事。股票有每分钟都在变化的单一市场价,房屋却不是这样。房屋各不相同,而且卖方也明白,要等一段时间才能找到一个买家。所以,房价基本上是参照不久之前其他房屋的卖价确定的。除非卖方痛苦地明白,没有人会接受他们开出的价码,否则他们是不会降价的。在2005年之前,房价在一段较长的时期里年年大涨,于是卖房人在那一年认为这个趋势将会持续,所以房屋销售量虽然下降了,但房价仍继续上涨了一段时间。 但到了2006年春末,房市的虚弱无力开始变得明显起来。房价开始下跌,一开始比较慢,后来越来越快。根据广为使用的“凯斯-希勒房价指数”,到2007年第二季度,房价只从一年之前的顶点下降了约3%,而其后的一年里房价下跌了15%以上。当然,在佛罗里达州沿海地带等泡沫最严重的地区,房价降幅远大于15%。 虽然房价最开始只是逐渐下降,但次级贷款发放大潮所依赖的判断也逐渐站不住脚了。还记得吗,我在前面讲过,金融机构发放次级贷款的关键理由是,它们认为从贷款方的角度看,买房人是否真能按期偿付抵押贷款,其实是无关紧要的:只要房价持续上涨,买房人遇到付款困难时,只需要重新申请一份贷款就行,或者干脆卖掉房子,还清抵押贷款。但是,一旦房价开始下降而不是上涨,一旦房子变得不好卖,买房人的违约率就开始上升了。而且在这个时候,另一个可怕的现实又变得明显起来:抵押房屋被收回,不仅屋主的境遇变得很悲惨,对贷款方而言,也是十分不利的。要将收回的房屋重新放到市场上出售,是需要一段时间的,收回抵押房屋也要付法律费用,无人居住的房屋又常常会朽坏,由于这种种因素,将房屋从买房人手中收回的贷款方,通常只能得到原始贷款的一部分金额,例如一半金额。 读者也许会问,既然这样,为什么不和当前的屋主达成一项贷款减免协议,从而避免收回抵押房屋的成本呢?第一,这么做也需要钱,需要人力。第二,大部分次级贷款并不是由那种会一直持有债权的银行发放的,而是由专门的贷款发放机构发放的,这些机构会很快将债权转卖给金融机构,而金融机构会将集中起来的抵押贷款切割成抵押债务债券,再卖给投资者。实际的贷款管理工作是由贷款服务机构操办的,而这些机构并没有资源来重新安排贷款的偿还,而且大多数也没有这样做的动力。还有一点:支撑次级贷款的金融工程十分复杂,经过这些金融工程的调整,抵押贷款还款的所有权分散在许多投资者手里,这些投资者的索取权有先有后,级别不一,所以想要达成任何形式的债务减免协议,都会遇到复杂的、难以逾越的法律障碍。 所以,贷款减免基本是不可行的,于是贷款方只能以高昂的代价收回抵押房屋了。而这意味着,一旦房市繁荣开始消退,由次级抵押贷款支持的证券就会变成非常糟糕的投资。 2007年初,次级贷款的问题开始变得明朗化,于是房市开始逆转了。还记得吗,抵押债务债券为不同份额设定了有先有后的索取顺序,较高级份额的所有人可以优先从抵押贷款还款中受偿,而级别较低的份额的持有人则只有在前者已经索取完毕之后,才能得到偿付。前一种份额被评级机构评为AAA级,后一种份额则没有这么高的评级。差不多在2007年2月的时候,大家开始明白,后一种份额有可能遭受严重损失,于是这些份额的售价猛然下跌。于是,整个次级贷款的发放基本上进行不下去了,因为既然没有人愿意购买级别较低的份额,将次级贷款打包出售的做法也就变得无法实行了,于是融资活动便停止了。没有了依靠次级贷款的买房人,房屋需求的一个重大源头消失了,从而使房市的低迷进一步加剧。 不过,投资者在很长时间里仍然相信,抵押债务债券的高级份额还是相当安全的。晚至2007年10月,以次级抵押贷款池为收益基础的AAA级份额的交易价,仍然接近于其面值。但最终,大家发现所有与住房有关的东西都是不安全的,包括那些高级份额,甚至那些信用评级良好、支付了很大比例首付的买房人得到的贷款。 为什么?因为这个房市泡沫实在是太大了。到2006年夏,美国全国的房价也许平均被高估了50%以上,也就是说,房价必须下跌三分之一,才能让这一高估消失。在一些大都市,房价的高估还要严重得多。例如迈阿密的房价与经济基本面决定的合理水平相比,似乎至少超出了一倍。因此,一些地区的房价应该会降低50%甚至更多。 这就意味着,基本上而言,泡沫最严重时期的所有买房人,不管有没有支付20%的首付,最终都将持有负资产,即房屋的价值还不够偿还抵押贷款。在本书付印时,持有负资产的美国房主约有1 200万。而持有负资产的房主不论背景如何,都是最容易违约、从而导致房屋被收回的。因为他们认识到,就算最终失去了房屋,在经济上也比偿还抵押贷款有利,所以一些这样的房主或许会选择“一走了之”,也就是拒绝偿还抵押贷款。这种逃债的现象有多么严重,一直都不明晰,但还有许多其他情况会导致违约。失业、突如其来的医疗花费、离婚等情况,都会使房主无力偿还抵押贷款。在房屋价值低于抵押贷款的情况下,贷款机构要想获得买房人的全额还款,真是难如登天。 随着人们认识到房市崩溃的严重性,贷款机构以及购买了住房贷款抵押证券的投资者都会损失惨重,这已经是很明显的事了。但是,我们为什么不为那些房主说话,反而总是念叨这些贷款机构和投资者呢?毕竟,当最终的清算到来时,房市泡沫的破裂也许会使大约8万亿美元的财富化为乌有,其中大约7万亿美元将是房主的损失,只有约1万亿美元是投资者的损失。为什么总是抓住这1万亿美元不放呢? 原因是,这1万亿美元触发了影子银行系统的崩溃。
萧条经济学的回归和2008年经济危机——房市泡沫破裂及其影响
书名: 萧条经济学的回归和2008年经济危机
作者: [美] 保罗·克鲁格曼
出版社: 中信出版社
原作名: The Return of Depression Economics and the Crisis of 2008
译者: 刘波
出版年: 2009-3
页数: 181
定价: 30.00元
装帧: 平装
ISBN: 9787508614397