《新金融资本家》摘要

---KKR：一家以收购重整企业为主业的合伙制企业。

——哈佛大学经济学家迈克尔•詹森认为，美国大型上市公司作为一种组织形式，已经失去了有用性，以至于他预言了“公众公司的消失”。取而代之的组织形式，是能给公司管理阶层施加更严格的约束和更能动的激励，或者说能使管理阶层的利益目标与企业所有制的利益目标相一致的组织形式。

——KKR的公司治理机制：债务、经理持股和董事会监督。债务的硬约束作用能迫使管理层吐出企业中“闲置的现金流量”，使他们无法把这部分资金用于低效率、目的在于建立“王国”的项目上；通过经理大量持股，能使他们像所有者一样决策；通过强化企业内部约束机制——董事会，KKR向我们展示了作为大股东和大股东及债权人的代表，它是如何妥善处理董事会和管理层的职能分离的。KKR通过强化公司治理结构，降低了公司中两权分离所带来的代理成本。在某种意义上，KKR的利润正是来源于代理成本的降低。

---本书四点结论：
1）金融结构对公司价值创造很重要。公司融资的方式不仅影响到现金流的分布，同时也影响到它的管理方式。
2） 价值创造是一个长期的追求，要求努力工作和持续的警惕。
3） 使经理的利益和所有者的利益结合在一起，这样会产生良好的效果。
4） 融资方面的灵活性和对突发事件的适应能力是决定成功与否的关键因素。一家成功完成许多收购的金融公司与一家失败的公司的最大区别，也许就在于前者能不断地构造交易，能在突发事件中生存。

正文

1. 在资本主义社会，经济进步意味着无序。——约瑟夫•A•熊彼特
企业通过引入新的商品、服务、组织和技术追逐利润。在追逐利润的过程中，它们促进了社会的经济福利。同时，它们的活动又扰乱了一切。企业家终究是“创造性破坏”的推动者，熊彼特把企业家引发的变迁过程称为“创造性的破坏”，他们的成功总是干扰社会秩序，把财富和权力从传统经济部门向新的经济部门转移。

2. 在80年代的并购浪潮中，杠杆收购引发了美国经济的双重革命——一重革命发生在公司融资领域；另一重革命发生在公司治理领域——从而大大改变了经理们的权力和行为。杠杆收购不仅显著提高了具体企业的价值，而且改变了一般企业看待债务、治理和价值创造的方式。为了成功，杠杆收购通常要求进行大幅度的经营改革、重新配置资本和调整人员。
3. 他们收购经营良好、有可预测收入流和现金流的私人控股公司。在他们的融资收购行动中，几乎所有资金都是借来的。通过使用 债务或者说是杠杆，他们把购买股权的成本降低到最小，并与目标公司管理层共同拥有公司股权。如果被收购企业的现金流足以偿付借款而有余，他们就可依赖及时减少债务和促进长期效率而获得成功，如果一切顺利，他们会把股权出售，获得远高于平均水平的收益。
KKR与其他收购专家的不同之处是，它在变幻莫测的经济和金融环境中适应新的机会、调整其技术的独特能力。KKR擅长培育与债务投资和股权投资者间的信任关系。
4.“控制权的利益不同于所有权的利益，二者常常截然相反；一个追求利润的控制团体不会最大限度的服务所有者。在公司的经营中，控制团体，即使拥有大量股份，仍会以牺牲公司利益为代价填满自己的口袋而不是为公司创造利润。”

换句话说，在现代公司中，存在着激烈的委托—代理冲突：代理人（经理）总是有动机为自己的利益而不是委托人（所有者）的利益管理公司，现在他们更少受到有效的所有权控制的制约。

用经济学术语说就是，不受制衡的经理会不恰当地配置公司的闲置现金流——即在履行了公司其他所有的义务和进行了所有的有合理盈利能力的长期投资后应该支付给股东的资金。

经理资本主义的力量之所在，是它为专业经理们提供了投资于增长战略的自主权。它的脆弱之处是，为经理们提供了建立独立王国，和以在长期里不会增加股东价值的方式配置资源的力量。

5.所谓“交易”，并不仅仅是融资交易本身：它是经理、债权人和收购者间就公司在今后5-7年里试图实现目标的一系列计划和协议。这些认识以偿付时间和债务条款的形式包含于融资结构中，共同使债务约束、股权和高绩效标准三者环环相扣。

6.塑造债务约束：仅仅确定公司的股票价值被低估并不够；对在何处释放价值和如何释放价值必须有清醒的认识。

开始时，在购买前，必须认识到公司的目标是什么，管理层对实现这些目标是如何考虑的，需要哪种类型的资本，对研究开发、人员、设备和软件等进行何种投资。然后我们调整资产负债表，向公司合理地注入债务。。。。

有了这种准备，KKR就能够设计针对目前环境和所预期的长期环境的组织结构和资本结构了。在任何情况中，要使管理层把精力放在最大化战略效率和经营效率上，设计交易中的债务和股权结构十分重要。

交易的资本结构决定了收购后的整个战略：缩减公司总部、销售权力下放、出售无法管理的资产。

7.选择标的：KKR收购那些其价值被低估的原因不是由于先前的环境或非最优经营约束，而是由于根本的管理失误——错误的战略和过时的结构——的企业。

8.债务约束的重要性：

在为每一起收购设计杠杆时，KKR需要综合考虑税收、现金流、融资和管理阶层激励等因素。合并在一起，这些因素构成了现代公司组织中融资和管理的主要创新。
在每一起收购中，形式与功能联系在一起。交易结束时的资本结构，建立在对公司创造更高现金流潜力的深入理解基础上。在这一点上，在前两三年里，每个人——KKR、股权合伙人和首席执行官——都献身于由债务驱动的基本战略和目标。公司和贷款然之间不可转换的债务条款要求改善业绩，提高经济效率。还债合同迫使所收购公司的经理们坚持严格的结构导向的预算。交易时指定的计划成为了最紧迫的任务，并且在每个经营层次上，反映在预算中。

每一起收购投资的最终成功取决于一系列能动的人的因素，其中最主要的是KKR董事会和公司CEO之间的关系。

KKR合伙人素以能在短短数周内组织众多的交易并为之融资而出名，可他们还得辛苦数年工作：监督、咨询，有时候还得重整他们所负责的公司。“交易完成之日，就是工作开始之时。”

9.协调所有者和管理层的利益：

价值的创造不是唾手可得。权利转移本身并不能创造价值。税收会计方法的改变也不能创造价值。它也不是某种看不见的市场机制的结果。价值的创造来自卓越的管理——好的计划、好的行政体系和好的经营方式——这常常需要在相当长的时间里进行大规模改革。

在一个高杠杆的企业中，所有者和经理间的关系建立在一个基本的原则基础上：通过使经理投资相当多的个人财富于他们所管理的企业中，把它们变成所有者，他们就有更强大的动机为所有股东的最大利益服务。

成功的收购不仅是把经理转换为所有者，它还必须通过经理持股、高杠杆和董事会的严格监督使经理的绩效与股东的利益相一致。同时，成功的收购必须使所有者认同经理的价值观。收购合伙的建立，以一种迫使每个人都关心企业长期生存能力的方式把外部投资者和经理的利益捆绑在一起，其目的是使其中的每个人不仅把获利能力和短期经营业绩的改善相权衡，而且与投资、创新和保值的长期战略相联系。

10.与管理层结成合伙关系：

严格的“债务约束”不允许有松懈，不允许有例外，不允许有偏离。出现了问题，坦率是最要紧的。在收购中，管理变得透明。

11.收购董事会：

在收购中，董事会监督的内涵远远超过了通常的信托监督。KKR控制的董事会对那些提供了关键税收和法律建议的人起着信息传输渠道的作用，是交流战略思想的重要讲坛；在财务重整中是领袖，帮助经理们向基金投资者和在首次公开募股后向大众投资者提供信息。

收购董事会的任务，从它控制公司的第一天到最后一天，是保证长期价值的创造。

总之，管理决策必须被审查、质疑甚至辩论，但很少被推翻。KKR运用董事会的权力审查和帮助贯彻战略财务决策。简要说，它做公司董事应该做的，但它不会对公司的战略或经营决策独断专行，也不干预决策的执行。

12.在高度杠杆作用情况下，危机可能就意味着机遇。由于发生拖欠行为的可能性大，必然会在潜在问题形成过程中更迅速地导致纠正性行为。换句话说，收购行为中的杠杆作用实际包含着一种预警机制。

收购行为的基本经济目的是通过管理者的长期利益的驱动而以一种所有者的身份和心态进行经营管理，从而达到价值增值，而负债经营恰恰是能否达到这一目的的关键所在。负债所固有的风险则最终导致了整个管理层的行动；在本企业所占有的股份对管理者产生强烈的刺激作用，他们会因此而采取大胆而果敢的战略，改善短期内的现金流量。然而即使这种刺激产生了一定的效果，收购有时仍会失败。准确滴说，是因为杠杆作用也同时增大了财务危机的风险。