读巴菲特1957-1966致股东信有感

      这本书是按主题编的又名《股份公司教程》，阅读起来有些不是那么顺畅，因为其和股票市场并不贴近，反而有些教条化。
   
     本来致股东的信，最佳阅读方式，应该是结合着道指以及当年的情况，用复盘的方式阅读。正好最近在阅读巴菲特早期的致股东的信，从1957-1966，所以才有以下感想。
           
     Buffett Associates Ltd 于1956年5月5日成立于密苏里西岸，初始的支持者包括巴菲特的四位家庭成员，3个好友和10.51万美元的启动资金。在成立合伙企业之前，巴菲特曾在格雷厄姆.纽曼公司工作，格雷厄姆是巴哥伦比亚大学商学院的教授，巴菲特在大学毕业就进入了这家大学的商学院，并师从格雷厄姆。

  1 青年巴菲特的投资理论

  格雷厄姆的投资理论中，最为有名的部分是安全边际、市场先生和内在价值，关于市场先生和企业的内在价值，格雷厄姆在其《聪明的投资者》一书中这样写到：

  “假设你在某家非上市企业中拥有少量（1000美元）的股份。你的一位合伙人——名叫“市场先生”——的确是一位非常热心的人。每天他都根据自己的判断告诉你，你的股权价值多少，而且他还让你以这个价值为基础，把股而烦恼全部出售给他，或者从他哪里购买更多的股份。有时，他的股价似乎与你多了解到的企业发展状况和前景相吻合；另一方面，在许多情况下，市场先生的热情或者担心有些过度，这样他所估出的价值在你看来似乎有些愚蠢。”

 “如果你是一个谨慎的投资者或一个理智的商人，你会根据市场先生每天提供的信息决定你在企业拥有的1000美元的权益价值吗？只有当你同意他的看法，或者想和他进行交易时，你才会去这么作。当他给出的价格高的离谱是，你才会乐意卖给他；同样，当他给出的价值很低时，你才乐意从他手中购买。但是，在其余时间里，你最好根据企业的整个业务经营和财务报告来思考所持股份的价值。”

  2 青年巴菲特的投资组合构成

  巴菲特在其致股东的信中，不断提到其投资组合的构成。在其1961年致股东的信中，更是详细论述了这三种投资机会。具体来说，这三种投资机会主要有以下基本部分构成：

  1）价值被低估的证券组成，也就是在购买时，价格具备极大安全边际的股票。

  关于这个安全边际率是多少。巴菲特曾在哥伦比亚的一次纪念《证券分析》的座谈会上，提到以40美分买1美元的东西；Baupost Group投资公司创始人赛思卡拉曼在其《安全边际》一书中，提到以五折买入，而绿光资本的大卫。艾尔霍恩的处理方法是通过设定0-10的估值区间，0是理想的做多机会，10是理想的做空机会，其所属的绿光资本以追求绝对收益为己任，他们更关注的多头是2以内的，空头是9以上的。

  总之，对于安全边际各家各有方法，如果从绝对收益的角度去衡量，最好能把最大亏损甚至回撤控制在10%以内。这样一来，所需要的安全边际必然是不小的。许多“机会”因为不满足这一点，会轻仓持有，甚至完全放弃。

  2）WORK OUT(套利性投资）；是指那些涨跌结果取决于公司诸如合并、分拆、清算、重组等特定行为而非市场对于该证券的供求关系的股票。

    在巴菲特看来，这部分将会带来年复一年稳定的利润，由于其确定性甚至可以通过放大杠杆的模式操作，但巴菲他认为借款的上限不能超过其净资产的25%。

    3）获得目标公司的控制权或者通过持有其较大比列的股权对该公司的政策产生影响。巴菲特认为种种行为肯定需要1年以上或数年时间才见成效，在某一年，这种投资可能对我们的利润没有任何贡献，而这种投资也跟道指没有必然的联系。

  总得来说，巴菲特主要主要有以上三个部分构成，虽然，巴菲特在其1966年的致股东的信中提到了第四种，即私人拥有的普通股投资，我认为这种投资可能更类似于中国的三板和四板的投资，可以划归为第一种，即价格被充分低估的普通股投资。

  3 青年巴菲特的收益率

  对于合伙企业的收益率，巴菲特设定的长期投资目标是高于道指10%，即期望收益为10%+道琼斯指数。由于其风格所致，巴菲特也清晰的意识到其在熊市或者盘整中高于平均水平（道指）；牛市业绩一般水平。具体来说巴菲特的两家公司收益率如下：

年度 道指 巴菲特的Partnership 巴菲特的Limited Partners'
1957 -8.4% 10.4% 9.3%
1958 38.5% 40.9% 32.2%
1959 20.0% 25.9% 20.9%
1960 -6.2% 22.8% 18.6%
1961 22.4% 45.9% 35.9%
1962 -7.6% 13.9% 11.9%
1963 20.6% 38.7% 30.5%
1964 18.7% 27.8% 22.3%
1965 14.2% 47.2% 36.9%
1966 -15.6% 20.4% 16.8%

  在1957-1966年间道指的复合收益率是8.3%，巴菲特的两家公司的复合收益率分别是28.8%和23.2%，尽管在这10年间，有4年道指出现了负收益，巴菲特合伙企业的年收益率依然稳健的保持在10%+；总的来说，涵盖分红巴菲特合伙企业，10年累计收益率分别为12.56倍和8.06倍。

   从青年巴菲特的投资历程，我们能带到什么启示？我认为主要有一下几点：

   1）复利是惊人的，真正的价值投资是追求绝对的收益率的。

   2）价值投资的策略是多方面的，WORKOUT部分对于购买低估普通股的价值投资者是一个重要补充，因为这回带来相对确定的收益（早期巴菲特会拿30%的资金关注这一部分机会）。

   3）安全边际对于价值投资者始终是最为重要的，因为这决定了你所承担的风险和将会获得的收益。