金融危机真相[试读]

对市场经济学家来说，解释发生在20世纪90年代的金融动荡是一个挑战。从亚当·斯密开始到现在的二百多年，保守的经济学家一直宣称，没有中央计划、政府基本上不干预供求力量的自由市场经济是最有效率和最可靠的经济制度。 然而，在20世纪90年代，汇率危机、股市崩溃和严重的通缩开始在世界各国蔓延。在捕捉到这个时期的绝望时，主管国际事务并以直言著称的前日本财务省次官榊原英资就断言，存在"一场全球性的资本主义危机"。毫无疑问，一些人已经开始把自由市场模式看做是一种无效的经济范式。 确切地说，在20世纪90年代初，亚洲的形势就开始恶化了。仅仅几年前，人们还一直听到，下一个世纪（意指21世纪）... 查看全部[ 金融政策与管制周期 ]

本书主要关注金融政策分析，作者把这个术语狭隘地界定为，政府首脑、中央银行行长和主管外汇市场与资产市场的财政部长指导的一系列宏观经济活动。做金融政策分析，首先需要考虑官员们打算实现的目标。其中，有些目标是有价值的，而另一些则都是没有任何意义的，甚至还可能对市场经济的正常运行造成损害。 一个国家做出的最重要的金融政策决定就是为其货币选择何种汇率制度；正像本书将要详细讨论的那样，许多固定汇率制度都不能实现维持货币市场稳定的既定目标。相反，固定汇率制度可能会导致剧烈的宏观经济波动。有些固定汇率制度是成功的，但是大部分都已经在惊人的危机中结束了，例如墨西哥的比索危机、泰国的泰铢危机、印度尼西亚的卢比危机... 查看全部[ 金融政策分析 ]

约翰·梅纳德·凯恩斯在1923年法文版的《货币通论》的序言中写道："每一次法郎贬值，财政部长就武断地认为，事情不是经济因素导致的，而应归咎于出现在证券交易大厅中的外国人以及有害的、恶性的投机因素。" 这简短的两句话是有先见之明的，因为正如凯恩斯所预见的那样，有人将20世纪90年代发生的经济危机都归咎于基本经济因素以外的其他原因，许多著名的政治领导人和经济部长们都对其国内经济政策避而不谈；而也许正是他们的政策失误导致了欧洲、亚洲、俄罗斯和拉丁美洲出现了可怕的经济梦魇。反过来，他们却让国际货币制度成为他们决策失误的替罪羊，认为问题就出在自由市场制度本身。 有人将金融危机定义为对... 查看全部[ 反市场情绪的增长 ]

还有一种观点：市场正在变成一件毫无价值的东西。金融崩溃不是一个游牧性的东西，能侵入它想去的任何地方。相反，如果不首先受到国内政策制定者的邀请，危机是永远不会到来的。 不可否认，在短期内，市场自身（内部）有时会走向极端，从狂热的乐观主义摆向悲观主义甚至恐慌。正如经济学家罗伯特·希勒（Robert Shiller）在《非理性繁荣》这本书中成功表明的那样，对普通公众来说，上述观点似乎很容易被接受。希勒的书主要解释了20世纪90年代末，美国普通股明显被高估的成因。大家可以将其想象成一本描述投资者从东南亚和俄罗斯涌入又冲出的现象的书。从本质的意义上看，大众心理学把这种现象称为"羊群心理&quo... 查看全部[ 关于危机和管制的另一种解释 ]

与其他任何市场相比，人们更多地将外汇市场视为一个反面角色。众所周知，很多政府首脑也都在谴责外汇市场，对外汇交易者更是痛恨不已。美国总统富兰克林·罗斯福在其首次就职演说中（1933年）就曾猛烈抨击货币交易者："在公众舆论的法庭上，肆无忌惮的货币交易者总是处在被告席上，人们从心底里厌恶他们。" 这种憎恶也许是来自这种现实：没有几位政府首脑是研究经济的。人们都把获得法律教育看做是涉足政治生涯的必备条件。也很少有首席执行官能对现代经济中的价格机制有深刻理解。价格，包括汇率，都是在竞争性需求中扮演配置稀缺资源的代理人。在所有市场中，不管它是食品市场、劳动力市场、股票市场还是外汇市场，... 查看全部[ 外汇市场妖魔化 ]

1970年，赫尔曼·卡恩出版了他著名的《新兴的超级大国日本》虽然Kahn给亚洲世纪术语留出了专用地，但是，他也许一直是它的创造者。这本书加剧了西方对日本即将出现的经济优势的担忧。卡恩，一位受过训练的物理学家，是期货研究领域的一位先锋，也是赫德森（Hudson）学会这一智库的奠基人。凭借其一系列涉及各种题材的有远见的作品，比如关于一场核战争的幸存能力[《对不可思议的思考》（1962年）和《热核战争论》（1978年）]和美国越来越严重的吸毒问题，卡恩赢得了极大的声誉。要讨论日本的成功和其后的失败，卡恩的书是一个很好的出发点。 借助折中的方法，卡恩对日本的政治因素、心理因素和社会因素（从人口趋势到日... 查看全部[ 盲目崇拜 ]

2000年的新年为日本经济衰退的痛苦10年画上了一个句点。20世纪90年代，日本的失业率超过了美国，政府预算由盈余变成了赤字。1989年12月29日，日经股票市场指数达到了历史上高水平38 915点（图2.2），而10年后却成了18 934点。 日经指数在1989年12月29日达到38 915的高峰。这一指数是以价格为权重，通过加总225种股票的股票价格，并除以一个被称做日经除数的常数计算得出。 真正具有讽刺意义的是，日本市场和美国市场之间的比较。美国标准普尔500指数市值已经上涨了4倍，而日本日经股市价格在过去10年下跌了近一半。换句话说，到20世纪90年代末，曾经强有力的日经股票指数现在只... 查看全部[ 触礁 ]

日本经济的繁荣景象之所以破灭的一个特殊原因在于：公司的股东们，作为公司的主人对他们自己的利益没有绝对的控制权。日本是一个混合的、虚假的资本主义制度。 前日本财务省次官榊原英资在他1994年的《超越资本主义》一书中就谈到了这个问题。榊原英资，这个被金融界所熟知的"日元先生"，被认为是20世纪90年代后半期日本外汇政策的主要创始人。他因频繁地在新闻媒体上露面并发表一些威胁性外汇市场的言论而臭名昭著，比如"当局正在密切关注市场"或"日本将迅速采取果断的行动"。 久而久之，在1999年夏天退休之前他就成了财务省的公众人物。在2000年，榊原英... 查看全部[ 超越资本主义？ ]

20世纪90年代的日本经济问题，也可以追溯到20世纪80年代末泡沫经济的形成和随后的破灭。是什么导致的泡沫经济，它又为什么会破裂？实际上，日本银行（BOJ）应承担很大的责任。 在泡沫经济年份里，即约1986~1990年，日本的资产价格猛涨。从股票到土地到高尔夫球俱乐部会员资格，所有东西的价值都增加了一两倍。人们已经把这贴上泡沫的标签，是因为资产价格的迅速升高后紧接着就是价格的崩溃。泡沫这一术语是对一种经济的形象解释，这种经济像气球一样膨胀，但是只要经针一刺它就突然爆炸了。就日本来说，助长这种泡沫膨胀的因素是20世纪80年代后期的随意性货币政策；而刺穿这个泡沫的就是这一政策在1989年下半年的突... 查看全部[ 泡沫经济 ]

货币理论的学生们，或者"货币主义者们"，将基础货币（有时称做高能货币）定义为流通中的所有已发货币加上储存在中央银行的商业银行准备金。中央银行可直接控制基础货币。中央银行通过获取或抛售资产可改变基础货币的规模。当中央银行抛售资产如政府债券时，它就会收到银行系统的付款，从而使该国的基础货币收缩。相反，当中央银行购进政府债券时，它就会导致基础货币的扩大。 货币供给的另一种测量指标是称做广义基础总量的M2。M2被定义为流通中的货币总和加支票账户和定期存款。经济学家通常将存单也考虑进货币总量，对于日本来说，货币总量就是M2+CDs。货币总量依赖基础货币的规模和银行贷款活动的资金流。它... 查看全部[ 货币供给构成和基础货币 ]

日本官僚和政治家们有一种非凡的能力，能够使政府忽视造成他们国家经济弊病的真正原因。在这点上，没有一个部门比财务省更厉害。在10年间，财务省把日本经济的灾难归咎于各种各样的因素，但实际上没有一个原因是真正重要的。 在20世纪90年代初期，财务省对证券衍生市场产生了兴趣。日经指数期货合同在大阪证券交易所挂牌，东证一部指数（TOPIX）期货合同在东京股票交易市场上进行。日经225指数是一个以价格为权重的225种股票指数；东证一部指数是一个以资本化为权重的大范围的日本股票指数。对于那些在日本的美国证券公司和英国证券公司来说，指数套利已经成为了一种可盈利的活动，但是，当地的日本证券公司却不能快速理解这个... 查看全部[ 内阁转向 ]

不幸的是，在20世纪90年代导致日本经济恶化的许多（但不是所有）因素，在近期都不可能被改变。在日本，各种各样的制度障碍，限制了经济主体决策的灵活性。首先，强有力的部门管制在整个体系内都在起作用。产权也被榊原英资引以为荣的"人民主义"剥夺了。该理论认为，利益相关者的权利包括能够对公司所有者施加影响。这些因素正是导致日本很大一部分国内储蓄进入到效益不好的经济项目的原因，同时也是日本泡沫经济时期过后经济重建受阻的原因。因此，显然需要赋予股东权利，同时剥夺非股东的利益相关者的权利。 在近期，可能改变的一件事就是日本银行的政策。通过压制日本货币供给的增长率，日本银行限制了任何经济复苏... 查看全部[ 日本经济的未来 ]

20世纪90年代普遍发生的货币危机，在很大程度上导致了10年来折磨了很多国家的经济混乱。然而，汇率危机的起源被大大地误解了，其中最流行的一种错误观念就是投机者应当对此负责。一些观察家指责国际资本流动是导致危机的原因。他们声称，货币"流动过快"对国际金融制度没有好处。无论是投机者假设理论还是资本流动性解释都不合理。 任何货币，即便是能够自由浮动的货币，也可能随着整个宏观经济的衰退而急剧贬值。比如，股市的崩溃、政治危机、自然灾难或者某个重要贸易伙伴国的经济崩溃，都可能导致一种货币的价值骤然跌落。 尽管所有汇率制度，无论是固定的或是浮动的，都会因为整个经济的崩溃而恶化。然而只有固... 查看全部[ 爆炸性汇率制度 ]

一开始，当一个国家决定去固定它的汇率时，它必须命令中央银行随时准备好以某个固定的汇率购买或释放其货币。这种操作的目的就是使国内货币（也称为本币）的价值钉住另一国家的货币（也称储备货币）的价值。为了做到这一点，中央银行必须持有外汇储备，包括储备货币国的政府发行的政府债券和外币。 第三章爆炸性汇率制度 当中央银行回笼本币，以阻止其贬值时，它必须抛出一些外汇储备。任何一种固定汇率制度的成功运行，都要求中央银行愿意耗尽它的外汇储备存货，以便对货币市场进行干预。 当中央银行意识到不可能维持固定汇率时，它可能决定让本币贬值。确切地说，贬值就是中央银行降低本币的固定汇率，使其相对储备货币价值降低；升值正好相... 查看全部[ 固定汇率带来的扭曲 ]

对外投资可能要承担外汇风险。在购买以外币标价的外国政府债券时尤其如此。投资外国的房地产和普通股也会暴露于不同程度的外汇风险中。 大多数机构货币对冲交易都是采用远期外汇合同完成的。使用远期合同而不是即期合同，是为了避免立刻用外汇进行实际的交割。 如果投资者拥有某种以外币标价的政府债券，那么，他要规避与此种债券有关的货币风险的对冲交易就是，在某一起息日卖掉外币远期合同，如3个月或6个月。当该起息日临近时，投资者必须在另外某个时期抵消这笔远期套汇合同。每一次，合同都要被替换，对冲的收益或损失都必须借助商行结算。 由远期合同来进行的货币对冲，可以在外汇市场开门营业时间内通过进行一笔反向的对冲交易而取消... 查看全部[ 货币对冲机制 ]

为了理解投机者的作用，我们必须先弄清楚卖空本币的操作机制。卖空意味着，个人出售他们并没有的货币。之所以这样做，是希望能在之后某一时刻，以一个更低的价格再买进。这与卖空普通股类似。卖空者必须借入股份，以向买者交货。为了获得股份贷款，交易上必须支付贷款费。在外汇交易中，卖空是通过在远期交易中出卖本币实现的。如前文所述，远期外汇交易有它的起息日，在结算日上比即期要远，而即期交易需要几乎立即结算。仍然以卖空股票类比，对货币进行远期售卖需要支付"贷款费"，这种"贷款费"根据买卖货币之间的利差确定。但是，这种"贷款费"，不是明确标价，而是被折算到... 查看全部[ 货币投机详解 ]

1957年的《罗马条约》呼吁建立欧洲经济共同体，开始了欧洲经济一体化的进程，并导致了欧洲经济和货币体系（EMS）在1979年3月的诞生，以及自从布雷顿森林体系以来在固定汇率方面最雄心勃勃的实验。 一开始，欧洲经济和货币体系就呼吁建立一种新的货币，即欧洲货币单位（ECU）。欧洲货币单位是起源于一种货币加权平均值，以1979年GDP为权重，以1979年欧洲经济和货币体系成员国货币为基础。欧洲货币单位的构成因素会周期性地调整，以反映成员国相对GDP的变化。当新的货币被纳入欧洲经济和货币体系时，欧洲货币单位的构成就会发生变化。1994年11月，当时由11种货币构成的欧洲货币单位永久地固定下来。欧洲货币... 查看全部[ 1992年和1993年的欧洲汇率机制危机 ]

在20世纪大部分年份里，墨西哥是一个相对贫穷的国家，而它碰巧位于美国这样一个非常富裕的国家的南部。墨西哥的繁荣始于20世纪70年代。到20世纪80年代，墨西哥已经把它的经济转变成了一个引人瞩目的新兴市场的成功史话。 相继上任的墨西哥总统--何塞·洛佩兹·波蒂略、米格德拉·马德瑞德（Miguel de la Madrid）和卡洛斯·萨利纳斯(Carlos Salinas)，都是制度革命党（PRI）人--在1976~1994年期间建立了"新"墨西哥形象。随着美国、墨西哥和加拿大缔结了于1994年1月1日生效的北美自由贸易协定（NAFTA），墨西哥的前景更加乐观。 在1994年1... 查看全部[ 1994～1995年墨西哥比索危机 ]

泰国、菲律宾、印度尼西亚和马来西亚，这四个所谓的东南亚"四小虎"国家成功经受住日本泡沫经济崩溃所带来的直接后果，这是值得关注的。或许有人认为，随着日本这艘大船的沉没，经济规模小得多的四小虎国家也会沉沦。但是，四小虎在20世纪90年代的大部分年份成功地实现了繁荣，至少表面上如此。 东南亚在1997年夏天遭遇了它的滑铁卢。一场巨大的货币危机在泰国爆发了，并迅速蔓延至菲律宾、马来西亚和印度尼西亚。这场危机最初的征兆是疯狂抛售本币。此后便是股票和房地产价格大跌以及随之而来的大范围的金融破产。 那些国家的经济长久的巨大混乱可以从GDP的戏剧性倒退中看出（表41）。印度尼西亚这个世界... 查看全部[ 1997年东南亚金融危机 ]

在克林顿政府的第一届任期内，美元遭遇了巨大的贬值压力。这部分程度上是由新总统卷入阿肯色白水门不动产丑闻事件引起的。而在地理上与美国相邻的墨西哥比索危机和对加拿大财政困难的越来越多的疑虑进一步加重了美元贬值的压力。 美元的处境也与克林顿对日本的贸易态度有关。克林顿政府外贸政策的一个显著特征就是要扭转与日本的巨大贸易逆差。美国贸易代表坎特（Mickey Kantor）对日本施压促使其市场向外国商品开放的做法几乎没有为美国争取到什么实质利益。而坎特的对手桥本龙太郎为确保日本不为美国的贸易需求所动摇所做的努力为其政治生涯赢得了巨大胜利。日本人认为桥本龙太郎智胜了美国人，充满感激之情的国民在1996年1... 查看全部[ 强势美元的后果 ]

1997年亚洲货币危机起源于泰国，但是该地区的其他国家也都具备了危机爆发的充足条件。 1984年11月，泰国在外汇平准基金的协助下建立了固定汇率制度。泰国银行对这种制度的描述如下： 在1984年11月2日，泰铢对美元汇率每天是由外汇平准基金决定的，从上午 8∶30 到中午，在预先宣布的汇率上，准备同商业银行进行买进和卖出美元。在1984年11月5日，为了减少贸易赤字，泰铢相对美元贬值了15%。 泰铢钉住由美元、日元和德国马克组成的一篮子货币。尽管泰国银行从没有公布一篮子货币的具体构成情况，但根据自1997年2月以来的数据进行的回归分析显示，其中美元占84%；日元占9%；德国马克占7%。 199... 查看全部[ 泰国全线崩溃 ]

印度尼西亚是世界上人口第四大国。它从荷兰的殖民统治及日本二战的占领中兴起，成为铁腕独裁者苏加诺将军的统治对象。苏加诺曾宣布自己为终生总统。1966年苏加诺的统治被推翻，政治强人苏哈托将军继任政治首领。苏哈托统治了这个国家三十多年，可以肯定地说，如果不是因为1997年那场横扫印尼的经济危机，他不会退位。 苏哈托时代的印度尼西亚实行的是全民管理，但那和如今人们看到的只有助于总统的家属和朋友积累私人财富的盗贼统治不完全相同。苏哈托打着纠正少数群体即中国商人阶层对爪哇原住民所犯下的错误的幌子，推行他所谓的殖民资本主义。 到印度尼西亚的游客往往很快就会发现一个显著的现象，即任何有价值的东西最后都被送进了... 查看全部[ 印度尼西亚紧随其后 ]

1997年5月14日泰国银行几乎刚实施资本管制，马来西亚就感受到了泰国危机的余震。林吉特和马来西亚股票市场大幅下跌。5月林吉特对美元的交易比价在2.5左右。 到1998年1月最糟的时候，这一比价下降到了4.72，也即下跌了47%。从1998年7月到9月股市谷底，马来西亚股市下挫了75%。 1997年7月2日当泰国银行允许泰铢自由浮动时，林吉特已经陷入了极大的危机中。马来西亚的中央银行马来西亚国家银行（Bank Negara Malaysia）起初还想通过干预外汇市场奋力一搏。到7月14日国家银行就放弃了挽救林吉特的努力。 马来西亚危机与泰国、印度尼西亚甚至更早时期的墨西哥危机有一个重大的不同。... 查看全部[ 马来西亚快速下马 ]