论战[试读]

与曹仁超先生素未谋面，但又经常见面。每天的《信报》，笔者主要读两个人的专栏。一位是《信报》创始人、报业泰斗、投资名宿林行止先生，另一位便是“投资者日记”主笔曹仁超先生。 笔者一直认为，平面媒体的灵魂在其评论版，尤其是内部人自己主笔的评论文章，为读者提供在别处得不到的解读、分析与增值，折射出编辑的视野、智慧、历练和人格。仁超先生便是《信报》的灵魂之一，伴随着几代香港投资人的朝夕工作，见证了世界金融市场的潮起潮落。 仁超先生每日数千字的文章，紧贴市场的脉搏，既有技术分析，又有基本面分析，更埋藏着自己对经济、市场、人性的精辟见解。“老曹”的文章不成大学问，却充满着智慧，其观察问题的角度和对市场的把握... 查看全部[ 陶冬序 ]

久闻香港《信报》财经专栏作者老曹之名，但未谋其面。今应邀为曹先生大作《论战》作序，不敢怠慢，详细反复阅读体会曹先生40余年的投资心得与总结。一路读来，印证自己18年来的投资心得，尤其对自己也算熟悉的香港证券市场潮起潮落，历历在目并深有感触。成功的投资剩者，在“道”的层面上，确实是有许多相通的东西。 《论战》在已出版的《论势》的基础上，对如何在投资战场上制定战略提供了宝贵的经验。曹先生以5 000港元起家，历经40年投资史，证明投资收入远远大于工资所得完全是“可以轻松完成的任务”，且活得相当潇洒和富足，其心得体会自是与一般股评家不可同日而语。纵观全书，曹先生从心态、战略、战术三个层面进行“论战”... 查看全部[ 李驰序 ]

序三 曹仁超先生出身贫寒，13岁那年又失去了父亲，家境变得更加艰难。但是他很幸运，他有一位好妈妈。他的妈妈在不幸失去丈夫以后，一个人挑起了养家糊口的重担。谁说女人不行？曹先生的妈妈就用她的坚强、自信、智慧和辛勤劳动，不仅养活了三个健康的儿子，还确保每一个儿子都能继续读书。这是她对已故丈夫的最好悼念和对孩子最大的爱，因为她知道人要读书，读书后方能明白事理，会有更高的追求，会懂得做人。她用普世的价值观教育他们：诚实，有爱心，有信心，不怕困难，不怕失败，要争气。 曹先生每次谈及自身经历的时候，总会说到他的妈妈对他的影响。她的妈妈不仅给予了他生命，更重要的是使他懂得了做人的道理，努力去做一个“大写”的... 查看全部[ 吴青序 ]

我从小就喜欢阅读关于战争的书籍和资料。古往今来，沙场上名将如云。由西方的拿破仑（Napoléon Bonaparte）、麦克阿瑟（Douglas MacArthur）、隆美尔（Erwin Rommel）、恺撒大帝（Gaius Julius Caesar），到我国的孙武、吴起、李靖、韩信、岳飞等，所有将帅都是在杀戮战场中长大的，而非书本教出来的。 所谓情场如战场，其实投资市场更似战场，只是工具不同。2007年10月至2008年10月金融海啸所造成的损失，早已超过第二次世界大战各国所用的军费总和。由此可见其杀伤力之大。 战场上投掷的是炸弹，投资市场上用的是银弹；战场上运用战略，投资市场上则讲求策略... 查看全部[ 危机并非黑天鹅 ]

同样地，内地股市亦曾经历三次较大的跌幅。第一次是1993年至1994年，上证综指由1 559点回落至326点，股市在五个季度内大跌79%，理由是内地投资者对股市认识不足，出现瞎炒。第二次是2001年第二季，由2 245点回落至2005年第二季998点，跌足16个季度，跌幅逾55%，主因是境外股市回落，拖累内地出口。第三次是2007年第四季从6 124点开始，至2008年10月低见1 645点，跌幅逾73%；跌幅不及1993年至1994年那次大，持续时间亦不及2001年至2005年那次长，说明内地经济亦无法不受国际金融海啸的影响。 有分析员认为，各位如于1990年投资上证（当年指数为100点），... 查看全部[ 勿忘止损保命 ]

在动荡的局势中，我们必须像行军打仗一样。成功的投资者（或投机者）莫不是能征善战的老将，既要懂得制定作战方针、行军策略，又要晓得调兵遣将，攻守有据，才能取得胜利。有勇无谋，战死沙场；有谋无勇，则寸步难行。 从一众历史名宿身上，我们可以从中学习处世与投资之道。譬如南宋绍兴十年，兀术率大军犯宋。在古战场上，金兵“皆重销，贯以韦索，凡三人为联，号拐子马，又号铁浮图”，意即军队全身铠甲，又将三只马系在一起，堵墙前冲，所以很难应付，万军莫能挡。然而，岳飞却命步兵持麻扎刀、提刀、大斧入阵，专斩金军马足。结果“拐子马”战术的优点变成缺点，因为只要一只马受伤倒地，其余两只马亦被拖垮。 20世纪80年代日本财阀相... 查看全部[ 在实战中成长 ]

永远要记着进入投资战场的第一条法则：不要被杀。因此每当投资者对市况有怀疑，便应转持现金。 中国人喜欢说“宁为玉碎，不为瓦全”，这样的想法其实不对。第二次世界大战初期，英国首相丘吉尔（Winston Churchill）得悉德军大败法国军队，并已越过马其诺防线，开始进入巴黎时，即下令麾下百万英军班师而回。他更动用全国所有的舰只和空中支持，将士兵从法国敦刻尔克急急接回英伦三岛，甚至不惜放弃已运到法国境内的坦克车及大炮。 此为“止损”行动的最佳示范。丘吉尔保住一百万英军性命，英国才有生存力（sustainability），即中国人所说的“留得青山在，哪怕没柴烧”。英国保存了百万富有作战经验的老兵，才... 查看全部[ 股市生存法则 ]

在第一章中，我老曹说自觉已达元帅级，那是指心态上而言，严格来说，我只是战场上的一名老兵（老兵不死，只会消逝）。 在投资市场中，老兵与新兵的分别在于面对危险时，老兵懂得先避一避，新兵却只管勇往直前，结果死了亦不知所为何事。 除非必要，老兵在战场上是不会乱开枪的；新兵则勇于尝试，乱开一通。我老曹经常说，宁买当头起，莫买当头跌；即股价由高位回落10%至15%便要小心；股价由低价上升10%至15%则应留意。股价由10元升至11元是“当头起”，由10元回落至9元却是“当头跌”。只有老兵才会懂得“追涨不买跌”。 风险与机会永远同时存在，能征惯战的老兵，都晓得等候信号出现后才行动，绝不轻举妄动。先观察市场，... 查看全部[ 保本比增值重要 ]

谈及传统兵法，中国历史源远流长，其实不止孙武一家之言。我老曹更为尊重和认同战国时代的军事家吴起将军。然而，古有“昔有吴起者，母殁丧不临”的传说，吴子被视为不孝，故其兵法著作《吴起兵法》（或称《吴子兵法》）备受后世忽略，也较少人认识他。 《吴起兵法》的《图国篇》云：“战胜易，守胜难。故曰：天下战国，五胜者祸，四胜者弊，三胜者霸，二胜者王，一胜者帝。是以数胜得天下者稀，以亡者众。” 一战而胜之兵，乃可用之兵。即投资者第一次买卖股票的时候，总是小心谨慎，心态上只是散兵游勇，全没经验。唯辛苦打完一次胜仗（赚到第一桶金）之后，已累积了一定经验，最懂得审慎行事，知所进退。所以打第二场仗时，应该是必胜之军。... 查看全部[ 战胜容易守胜难 ]

现在已经不是争论美国是否会出现日式经济衰退的时候了，因为美元利率已经回落至0.25%，实际上和当年日元实施零利率政策已差别不大。通过低利率及量化宽松货币政策，美国金融市场虽然不至于崩溃，但已是无法回复2007年10月前的繁荣景象。一如过去20年日本的情况，政府虽然成功阻止经济衰退变成萧条，避免了20世纪30年代的美国大萧条局面出现，但美国将步日本后尘，步入僵尸年代（不生不死）。好也好不了，坏也坏不了。 金融海啸将带领我们到达何方？自1900年起，美国的衰退期平均只维时14.4个月；战后只有1973年及1981年两次的衰退期维时超过14.4个月，故不少人以为2007年10月起的资产价格回落潮，到... 查看全部[ 价值观随环境改变 ]

在《论势》一书中，我引用了“五百年大循环”大趋势去解释东、西方经济的盛衰周期。2007年10月金融海啸后，西方雄霸全球经济的形势已经逆转，未来应是东方雄起的时代。 过去30年，推动中国经济增长的力量有三，包括“工业化”，即中国由小农经济走向工业社会；“城市化”，农村人口向城市迁移；“全球化”，中国与全球经济逐渐接轨。2009年起中国经济面对廉价劳工、廉价土地、廉价资源时代结束的问题，工厂开始面临汰弱留强，中国制造的产品必须走向高科技及优质化，才能在国际市场上继续生存。 以往拉动中国经济的三驾马车，即出口、投资、消费的排名将会倒转，变成内部消费先行。目前中国面对的问题，正正就是消费不足。 中国人... 查看全部[ 火热消费救经济 ]

股票战场的新兵，只懂得使用机关枪狂扫乱射，他们奢望其中一发子弹能侥幸地射中目标。反之，真正的神枪手只需要两发子弹，他要求一击即中；就算第一发落空，最多也只再来一发，如果还是打不中目标的话，他就会离场避险了。 投资之难，在于须先制订成功的策略。我老曹自2004年开始采用美国投资公司Millennium Wave Investments主席穆尔丁（John Mauldin）所创的“牛眼投资法”（详见其2004年出版的著作Bull‘s Eye Investing： Targeting Real Returns in a Smoke and Mirrors Market）。 所谓bull’s eye，... 查看全部[ 勿盲目“分散投资” ]

我老曹将穆尔丁提出的“牛眼投资法”，结合自己的经验和趋势投资的理念，再融会贯通，成为了曹氏独门的“牛眼投资法”。过去数年，此投资策略的成绩不俗，大部分选股的回报皆逾倍。 运用牛眼投资法，第一步是以创业投资资本家的态度来投资（invest like a venture capitalist）：不怕高风险，只追求三位数以上（即100％或以上）的回报。例如经营实时通讯软件业务的腾讯（00700.HK），在2004年上市首日的收市价才4.38港元，到2009年8月中已经升至117.5港元；如能识之于微时，回报惊人。投资者专攻二线股份之余，应事前做足数据搜集工夫，找出进入起飞期的行业、别具创意和革新精神... 查看全部[ 做足功课，“忍、准、狠” ]

牛眼投资法十分强调挑选股份，但我们计较的并非股份是否物有所值，而是集中分析企业的纯利前景而决定现存的趋势能否继续下去。简单点说，投资者应考虑以下问题：该股在未来一年纯利能否上升25%或以上？该公司有没有新产品或新服务，以支持未来纯利上升？该股股价是否较最低价上升25%或以上？该公司在行业中是否属龙头股、牵头羊？整体后市如何？ 能承受一定风险、对个别股票有深入了解的投资者，一定会爱上牛眼投资法。不过，许多分析员对之却甚为抗拒。他们认为普通散户，怎可能跑赢大市？事实上，是可以的。我老曹的实践经验，已是明证。 每年都有不少股份跑赢大市，而较少理会指数的高低。因为当上证综合指数于千余点时，有不少股份价... 查看全部[ 散户也可跑赢大市 ]

2008年12月当我开始执笔撰写简体版《论势》时，沪深A股还没有确认牛市，所以下了一个较保守的预测，说内地牛市最迟在2010年前开始。2009年4月，50天移动平均线升穿250天移动平均线（这是国际市场经常采用的牛市确认法，准确度高达63%，但各位要小心，因为还有37%出错率），已确认A股熊市已于2008年11月4日完成。 有人批评我只是随便说说，甚至有人说我忽悠内地投资者，但我个人很愿意接受挑战。不服气的话，大家尽管跟我辩论“A股牛市”的看法。 根据道氏理论（Dow Theory），熊市三期必定出现三大现象：股市指数平均市盈率（P/E）通常只有8至12倍；投资者情绪极度低落；银行减息周期已接... 查看全部[ 多种信号 确认牛市 ]

除了经济发展大方向，国策对股市趋势的影响亦甚大。受惠于国策的股票，可谓时来运到，升势惊人；受制于国策的，表现则难免阴晴不定。 以煤炭产业为，国家发改委在2007年第80号报告书公布，新建或扩建的矿井规模，每年产量不得低于15万吨，并加上包括产业布局、产业准入、产业组织、产业技术、安全生产、贸易与运输、节约利用、环保、劳保等10个项目，共50条新政策。2008年起更将全国煤炭产区划分为13个产区，并重组中小型煤炭企业，整合资源，表明以后只许大型煤炭企业生存。 至于玻璃生产商，命运也大同小异，国家正全力淘汰小型的玻璃工厂。我老曹在第四章鼓励投资者在沙堆中寻找发出金光的二线股，但由于国策关系，选择工... 查看全部[ 天时地利国策 ]

不少人都视黄金为避难所，但其实投资黄金一点也不容易。10个炒金者，9个输钱。因黄金是一种“狂躁性资产”，价格往往反映恐惧与贪婪的因素在内，不是极端便宜如2001年，便是极端昂贵如1980年1月。 根据宾西法尼亚大学沃顿（Wharton）商学院教授、《投资王道》（Stocks for the Long Run）作者西格尔（Jeremy Siegel）的研究，1946年至1965年为美国经济高成长期，投资股市每年的平均回报达10%；1966年至1981年经济表现呆滞，投资股市每年的平均亏损为0.4%：1982年至2001年再次回勇，投资股市每年的平均回报重上10.5%。 黄金却刚刚相反，1946年... 查看全部[ 勿妄想炒金发达 ]

《论势》和《论战》两本书背后有一个重要的假设﹕中国未来的经济发展模式和香港过去的情况相似。香港完成30年工业发展期（1951年至1981年），经过3年调整后，由1984年7月起又进入长达23年的经济繁荣期。香港房地产市场的黄金30年，由1967年起步，至1997年完成；金融业黄金30年，由1976年起步，至2007年10月结束。 如果我们将上述的情况，套用在中国的未来经济发展上，也就是说从2009年到2025年这段日子里，中国无论在房地产或股市的大势是向上的。 对一般投资者而言，我们最需要掌握的是“势”。因为股价65%的升降由大趋势决定，而“中国雄起”这一大趋势，是全球所有投资者都不能忽视的。... 查看全部[ 投资亮点 还看中国 ]

所谓“一将功成万骨枯”，每一场战役过后，我们眼中只见成功者，而看不到每一个成功者背后，都有成千上万的失败者。 我老曹希望各位阅毕《论战》后，不要就此天真地以为自己天下无敌，也不要以为自己已经晋升将军之位，而是要学晓“胜莫骄，败勿馁”。 今天我老曹可以在此跟各位先论“势”，后论“战”，只因过去40年总算够幸运，能够一次又一次成功过关。惟在整个过程中，我相信失败者其实多不胜数。 须知“谋事在人，成事在天”。三国时代，赤壁之战若不起东风，孙刘如何破我曹氏家族的百万大军，其后天下又怎会尽归司马氏？不怕你机关算尽，千算万算，也及不上苍天一算。 附录 曹仁超给女儿的信 亲爱的女儿： 2008年真是不平常... 查看全部[ 机关算不尽 ]