一个金融衍生品交易员的自白——钱永远不够多

对于利润，米奇有着无止境的追求。他总是不断地指出，我们在哪里没有赚到钱，毕竟，这可是个大牛市。奥林顿、金融业、市场以及全球经济都在这个似乎以稳定和增长为主题的新时代里繁荣昌盛着。这是一个人人都可以下海、人人都可以赚钱，不断新陈代谢、不断优胜劣汰、不断开创新局面的时代。米奇所做的只是他所必须做的，而他做得十分出色。 “交易，”米奇说，仿佛是信手抓住了第一个从脑海里蹦出来的词汇，“山姆，我们在交易中赚的钱不够多，怎么回事！” 不成功，便成仁：进军二级市场 山姆•约翰逊已经在奥林顿干了十年，加入奥林顿的时候，他就已经定下了要当董事总经理的目标。他每天都吃一成不变的鸡肉沙拉午餐，以此来保持身材——不是一天，也不是一周、一个月甚至一年，而是很多年每天都这样吃。他算得上是个幸运儿，平步青云地当上了机构交易部门（ Agency Trading）部门主管，负责交易机构 CMO，即房利美和房地美抵押组合的证券化产品。与 MBS证券不同，机构 CMO的流动性很好，事实上，它们是流动性最佳的固定收益产品，因为它们拥有政府担保，这意味着投资者交易它们时并不是在对抵押的信用质量下注，而是在对利率走向下注（因为利率才是决定这些抵押价值的最重要变量）。事实上，山姆已经成为华尔街首屈一指的机构 CMO交易者，每年都能盈利；然而尽管如此，他却错过了 2003和 2004年的大牛市，这令他十分难堪。 “只要是个人，都能在机构 CMO交易中赚钱。”米奇说道，这是董事总经理委员会的意见——山姆梦寐以求的位子就是由他们来决定由谁担任的。 “可是我仍然在为公司赚钱啊。” “委员会认为，你交易机构 CMO赚钱就像走直线那么容易。要是你做这么大量的交易还赚不到钱，你早就被炒掉了。” “那么，我要怎么做才能当上董事总经理？”山姆绝望地问。 “给自己找茬。午餐换个口味，然后在不容易赚钱的地方做点成绩出来。” 山姆并没有改变午餐搭配，但 2005年，他接受了新的挑战——带领团队交易二级市场上的 CDO和次贷合约。二级市场是证券通过一级市场成功发行上市后进行交易的市场。在二级市场中，交投活跃的投资者试图从价格波动中斩获收益。但 CDO和次贷合约与股票不同。股票在 IPO之后便在证券交易所挂牌交易，而 CDO和次贷合约的出手对象是准备一直持有它们直到到期的投资者。这些投资者并不准备积极地进行交易，这意味着山姆的新任务颇为不易，但这正是他所需要的——不成功，便成仁。 山姆很快就意识到，要让投资者积极交易，最好的办法是利用 CDO和次贷合约的 CDS，因为实际上， CDO和次贷合约本身只允许投资者买入做多，但 CDS意味着投资者既可以买保险，也可以卖保险，也就是说，做空和做多一样容易——这对一个意在积极交易的投资者而言是很重要的因素。事实上，只要是交投活跃的市场，都允许投资者做多和做空，因此，次贷市场也不应该例外。山姆找了其他银行的同侪，鼓捣了一份用于创立 CDS市场的标准条款。但他们的热情并没有得到响应，这倒说不上令人意外，因为他们都是典型的交易者，目光极为短浅。 但当山姆把他们一齐邀请到奥林顿会议室，许之以中餐外卖并以诚恳的态度和他们展开沟通时，一切开始发生了变化。 “我告诉他们，利润增长来自证券化合约，只要这个趋势持续下去，那么我们就面临着要么一鸣惊人，要么慢慢等死的境况。”山姆对米奇说。 很快，这些交易员便开始与他们的律师铆足干劲起草了一份次贷合约 CDS合约的法律标准。每周，他们都会在同一间会议室碰头，试图达成一致。一开始，在 CDS合约格式方面出现了严重的分歧，接着，争论开始变得个人化，不久又乱成了一锅粥，最后，甚至连伙食都成为了争论话题——有人抱怨中餐外卖不符合犹太教义。不过，谈判仍然在艰难地进行着，分歧一个一个的被解决，到 2005年 6月，大家终于就标准化 CDS合约的内容达成了一致。 改变次贷市场动态的 ABX指数 借着合约标准达成一致这股东风，山姆他们继续讨论创立一个类似于 CDX和 iTraxx（如今已成为公司信贷产品投资者所青睐的成功交易工具）的指数，即ABX指数的可能性。这里的动机很明确：基准指数在公司信贷产品市场上极为成功，因此在次贷 CDS上也应该能够成功。 ABX指数于 2006年 1月发布，它包含了 20个不同的次贷合约，其中每个合约都具有 AAA、AA、A、BBB和 BBB-份额的 CDS。不久后又发布了分类指数。比如， ABX AAA指数便是由 ABX中的 20个次贷合约的 AAA份额的 CDS合约组成的。 ABX将改变次贷市场的动态。投资者可以简单地投资 ABX，只要在每一笔交易中拿出一些现金，就可以获得 CDS保险费。这笔现金被称为“保证金要求”，类似于监管资本，投资银行用这笔钱作为抵御 CDS投资者破产的保险金，这样一来，它们手里至少有一笔现金可以用来吸收潜在风险了。 我把这当作一次重大的机会向迈克 •费希尔和其他人推销。迈克手上有几十亿美元正在等待投资，只是苦于找不到足够的次贷、 CDO和 CLO合约。因此他通过 ABX来做短期投资，这样至少可以保证未投出去的现金能产生回报。事实上，他的回报得到了提振，因为他可以买入价值 1亿美元的 ABX BBB-风险会给他带来 2.7%的年收益（ 270万美元 CDS保险费），而他只需要付出 3%的保证金（ 300万美元）。因此，他实际上每年只要花 300万，就能得到 270万的回报。他所面临的风险是，如果指数价值出现下跌，那么他的投资也会跟着缩水。另一个风险是，违约组合中的 BBB-份额可能会带来损失，他的潜在赔偿义务可以高达 1亿美元。但目前房价正在节节攀升，所以这两种情景都不太可能发生。 另一方面，许多对冲基金正在通过 ABX BBB-卖空市场，从而实现对次贷市场的做空。在实际操作中，他们买入 ABX BBB-份额的保险。他们将为此付出每年 2.7%的 CDS保险费（对于他们放空的每 1亿美元，他们需要拿出 270万），即迈克所拿到的数量。他们认为 ABX中的基础次贷合约会发生损失。当然，如果整个 ABX BBB-出现损失，他们最多可以拿到 1亿美元——这对于 270万的投入来说不可不谓获利丰厚。最激进的是一家由哈里 •克莱门茨执掌的对冲基金，他们并不是次贷领域的专家，但直觉使他们对次贷市场非常悲观，因此专门成立了一个对冲基金来做空它。事实上，它们的空头仓位很快便累积到数十亿美元，要是次贷市场发生问题，那他们可就赚翻了，可在此以前，他们必须一直支付保险费——这可不便宜，10亿美元空头仓位就得为此付出 2 700万。 不过，山姆在乎的才不是这些。只要两边有客户在交易，他就可以通过为所有这些客户“做市”来赚钱。山姆就好比是个兑换局，做低买高卖的营生。他还可以忽悠更多的对冲基金开始交易，跟着聘用专门交易员交易 ABX的威斯顿和气流身后亦步亦趋。到 2006年 3月，ABX指数已经站稳了脚跟，鲜有交易活动的市场开始活跃起来，为投资者提供了一种极具价值的工具——用于监测市场情绪的微妙变化以及投资者手中次贷投资的价值变化。 证券化机器实现百分百开工 事实上，ABX的成功启发了商业地产银行家。他们把目光投向了个人业务同侪，并于 2006年 3月模仿 ABX推出了 CMBX。CMBX的原则与 ABX一模一样，由 20笔 CMBS合约组成，这些合约的不同评级份额又组成了 CDS合约，再由这些 CDS合约形成 AAA指数、 AA指数等等。这一工具很快便在商业地产投资者间流行开来，正如 ABX之于次贷投资者。 ABX和 CMBX在 2006年可谓春风得意。这一年，由于做多和做空的投资者旗鼓相当，市场仍持着稳定状态，其波动状况令投资者赚了不少钱。山姆本人也在赚钱，前 6个月就通过交易 ABX和 CMBX获得了 1 000万美元的利润，终于重新回到了通往董事总经理之位的正轨上。 每个人都知道山姆在铆足了劲往上爬，很快，他身上就出现了许多须溜拍马的段子。 2006年夏天，我们刚刚为威斯顿的布莱恩 •威尼逊完成了一笔 ABS CDO。按照常规，我们在“物美价高”的 Megu日本料理举行庆祝晚宴，结果在 Megu餐厅，我们看见山姆正在和董事总经理委员会中年纪最大的阿尔伯特 •平克斯共进晚餐——显然是在为自己公关。这一幕一传十，十传百，一瞬间就成了人人皆知的秘密，以至于我们还没有用完甜点，我就收到了卡特曼来自东京的电邮，问我“山姆在和平克斯套近乎吗？”第二天上午，一位新晋分析师拿着 100美元被派出去买厕纸，能买多少就买多少，买回来以后小心地分给交易室的每个人。上午 8点一到，我们就用手上的厕纸对山姆进行轮番轰炸。我们还想出了另一招，每个人都做了一张以溜须拍马为主题的图发给山姆。 不过，尽管我们这样作弄山姆，但没人可以否认，山姆建立了一个成功的交易平台，他的升职实至名归。到年底时，他团队的交易业绩大幅增长，达到了令人瞩目的 2 000万美元。但这只是个开始。 现在，米奇的证券化机器已经百分百地开动了。事实上，已经很难找到我们还不曾涉足或错过的赚钱机会了。看起来，如果我们想继续增加利润，唯一的办法就只剩下将更多的合约证券化了。俗话说，“多多益善”，我们正在铆足了劲加工 CDO和次贷合约。