投资中的心理学[试读]

博观资本董事长张凯 2002年10月8日，瑞典皇家科学院将当年的诺贝尔经济学奖授予美国普林斯顿大学的丹尼尔-卡恩曼（Daniel Kahneman）和美国乔治-梅森大学的维农-史密斯（Vernon L.Smith），以表彰他们在结合经济学和心理学理论来研究人们的决策行为方面所做出的杰出贡献。金融市场是这方面研究的主要对象，因此行为金融学（Behavior Finance）从此大放异彩，备受理论界和实务界的关注，成为当代金融学研究的热点和前沿。行为金融学分析人的心理、行为以及情绪对人的金融决策、金融产品的价格以及金融市场发展趋势的影响。行为金融学家采用了大量实验的方法（正如本书那样），将人的行为... 查看全部[ 1 ]

人的大脑并不能像计算机那样运转，事实上，大脑往往通过捷径和情绪过滤器来处理信息，以缩短分析的时间。通过以上信息处理方式所做出的决策，通常与没有过滤器的决策不同。这些过滤器和捷径就是作者所指的心理偏差（psychological biases）。了解这些心理偏差是避免陷入其中的第一步。其中一个普遍存在的问题就是投资者通常夸大了他们所获得信息的准确性和重要性。下面，作者将对这一问题进行阐述。 我们要认清的一个事实就是投资并非易事。在信息不够充足或不够正确的情况下，你也必须做出决策。另外，你还必须有效地理解信息并做出相关的分析。不幸的是，投资者往往在预测中会犯一些可预见的错误。 先看看表1—1中的1... 查看全部[ 预测 ]

事实证明，即使是诺贝尔经济学奖获得者也会高估他们自己的知识水平。例如，长期资本管理公司的对冲基金在运转中碰到的困境就是如此。该基金的合伙人包括：华尔街债券“套利之父”、前所罗门兄弟公司的著名债券交易员约翰-梅里韦瑟（John Meriwehter）、前美国财政部副部长及联储副主席戴维-莫里斯（David Mullins），以及1997年诺贝尔经济学奖获得者罗伯特-默顿（Robert Merton）和迈伦-斯科尔斯（Myron Scholes）。该公司还聘用了24位拥有博士学历的工作人员。 该对冲基金于1994年启动，此后回报率一直保持良好。到1998年初，长期资本管理公司的股本达到40亿美元，... 查看全部[ 长期资本管理公司 ]

即使是最聪明的人也难免要受到心理偏差的影响，但是传统的金融学却认为心理因素与此并不相关。传统的金融学认为人的投资行为是理性的，因此它告诉投资者为了使财富最大化应该采取什么措施。这些观点使我们得出套利理论、投资组合理论、资产定价理论和期权定价理论。 相比之下，行为金融学研究人们在金融情境下是如何进行投资的。具体地说，行为金融学研究的是心理怎样影响投资者的金融决策及公司和金融市场的运转。本书侧重于这些问题的一个方面，即心理偏差是如何影响投资者行为的。真正了解这些心理偏差的投资者也会比较透彻地了解传统金融学所提供的投资工具。... 查看全部[ 行为金融学 ]

投资者的许多行为都是基于期望理论。该理论描述了投资者在不确定的情况下是怎样做出决定并对其决定进行评估的。首先，投资者根据与一个具体的参照值相关联的、可能出现的收益和损失来决定自己的选择。虽然投资者锚定的参照值各不相同，但是他们似乎都认为购买价格是非常重要的。其次，投资者再根据图1—1的S型函数来评估自己的收益和亏损。 图1—1期望理论价值函数 请注意图1—1中的几个价值函数。第一，收益的函数是凹入的。当投资者获得500美元的收益时（例如在获得高收益的情况下），他们的感觉很好。当然，如果能得到1 000美元的收益，他们的感觉会更好。但是，投资者获得1 000美元收益时的感觉并不比获得500美元时... 查看全部[ 认知错误的原因 ]

本书向读者阐释了心理偏差、认知错误及情绪是怎样影响投资决策的。此外，还展示了基于这些偏差所做出的决策对财富的影响。换句话说，投资者犯的可预见错误会耗费财务成本。这本书的主要目的是帮助读者了解并控制自身的偏差以及与其互动的投资者。另外，对于其他投资者由于偏差所做出的决策，有一些读者可能会在这些决策中找到获益的机会。 举个例子，投资者过于重视在预测未来结果的过程中观察到的一些情况。如果将硬币抛出，看看这样三种结果：正面，正面，正面。我们知道，从长期来看抛出正面和反面的几率应该是一样的。观察一下，出现三次正面这样不平衡的结果肯定会让人觉得下一次出现反面的几率更大。因为我们知道潜在的分布规则（50%的... 查看全部[ 偏差及对财富的影响 ]

本书接下来的六章将讨论影响人们日常生活的心理偏差。所有这些章在组织结构上都是相似的。首先，作者采用常见的日常行为作为例子阐明并解释一种心理特性；其次，用研究的结果展示该偏差如何影响人的实际行为；最后，考查了投资者受到这种心理偏差影响的程度。 第2、3、4章，讲述了情绪如何影响投资者做出投资决策。正如之前的例子所证明的那样，人们往往对于可能的结果设定了过窄的范围。这是自欺欺人这一心理问题的表现，也叫做“过于自信”。过于自信的投资者往往买卖的次数过多、所冒的风险太大，而其收益率则较低。在第2章中，具体讨论了这个问题。第3章谈的是，由于投资者对自身的关注，导致他们避免懊悔情绪、寻求自豪情绪的行为，也... 查看全部[ 本书的主要内容 ]

投资是一个相当复杂、困难的过程，它包含收集信息、分析信息以及根据信息做出决策几个步骤，然而，过于自信的心理会导致我们误解了信息的准确性并且高估了我们分析信息的能力。这种情况通常发生在我们刚经历了某种成功之后。“自我归因”（self-attribution）的心理偏差让人们认为成功的原因是自己的能力强，而失败的原因是自己的运气差。在市场上获得一定成功之后，投资者就可能表现出过于自信的行为。 我们来看看金融分析师的行为。分析师会对外公布他们对于所追踪公司的未来收入状况的预测。吉勒斯-希拉里（Gilles Hilary）和莱尔-蒙兹里（Lior Menzly）分析了在做出一系列不错的收入估计之后分析... 查看全部[ 过于自信如何影响投资决策 ]

过于自信的心理也会影响投资者的冒险行为。理性投资者试图使收益率最大化，使风险最小化，然而，过于自信的投资者通常会误判风险程度。毕竟，如果投资者很自信地认为他们选择的股票会获得较高的收益，那么他们承担的风险有多大呢？ 过于自信的投资者的投资组合要承受更大的风险，这有以下两个原因。第一，这些投资者倾向于买入高风险的股票。一般情况下，高风险的股票来自一些小公司和新的公司。第二，他们的投资组合通常会比较单一。我们可以用以下几种方法来衡量一般的风险，即投资组合波动性、Beta系数以及投资组合中所涉及公司的规模。投资组合波动性衡量的是投资组合的上涨及下跌情况。高波动性投资组合的价格波动性较大，也暗示了投资... 查看全部[ 过于自信的心理与风险 ]

过于自信的心理是从何而来呢？它部分是来自投资者关于知识的假想。这指的是人们有这样一种倾向，他们认为随着信息的增加，自己对未来的预测也会更加准确，也就是说，信息的积累会增加一个人对某件事的了解并提高其决策的水平。 然而，事实并非总是如此。例如，如果我掷出一个6面的骰子，那么你觉得会出现什么数字呢？你对自己的答案又有几成把握呢？显然，你必须在1～6这6个数字中选择，且你答对的几率是1/6。不管你掌握了多少知识，都不会增加你做出正确预测的几率。然而，许多人认为掷出4的可能性比其他数字都要大一些，即4的几率高于1/6，其他人则认为再次掷出4的可能性比其他数字都要小。这些人认为他们猜对的几率比实际的几率... 查看全部[ 关于知识的假想 ]

另一重要的心理因素就是关于控制的一种假想。人们常常认为自己对一些不可控制的事件可以施加一定的影响。产生这种错误看法的主要因素包括：选择、结果序列、任务熟悉程度、信息以及积极参与。网上投资者会一一经历这些因素。 选择 积极的选择可能会促使控制心理的产生。例如，与随机抽取号码的人相比，自己选择彩票号码的人往往会自认为中奖的几率要大一些。网上的股票经纪人并没有给投资者具体的建议，因此投资者要自己决定售出和买入什么股票以及何时买入和售出。 结果序列 结果发生的顺序会影响到对于控制的看法。与早期消极的结果相比，早期积极的结果会给人更大的假想。在20世纪90年代末，投资者就开始上网并通过网络控制他们的投... 查看全部[ 关于控制的假想 ]

布拉德-巴伯和特伦斯-奥丁调查了1 607名投资者的交易行为。他们都从以电话为主要媒介的交易体系转向现在的折扣经纪公司中以网络为主要交易媒介的交易体系。在投资者上网交易前的两年，投资组合的周转率为70%。上网后，这些投资者交易的周转率一下上升到120%。这些上升只是短暂的现象。在上网之后的两年这些投资者的周转率又下降到90%。 另一个不同的研究调查了美国401（k）养老金计划中以网络为主要媒介的交易的影响。共有来自两个公司的100 000名计划参与者，他们可以利用网络服务对其401（k）计划中的资产进行交易。研究这项交易的优势在于此交易发生在一个完善的养老金计划里，因此不包含流通性的需求和缴纳... 查看全部[ 网上交易 ]

巴伯和奥丁还调查了投资者在上网前和上网后的表现。在转向以网络为主要交易媒介的交易体系前，他们的投资相当成功。如图2—3所示，在上网交易前，他们的年收益率将近18%，比整个股票市场的收益率高出2.35个百分点。然而，上网交易之后，这些投资者的收益有所下降，他们的平均年收益率仅为12%，比整个股票市场的收益率低3.5个百分点。 图2—3网上交易前后投资者的市场调整年收益率和总收益率 由于受到能够控制市场（通过结果序列）这种心理的影响，上网前表现较好的投资者们会产生过于自信的心理。这种过于自信的心理导致他们选择网上交易服务。不幸的是，网上交易的环境进一步加剧了包括大量交易现象在内的过于自信的问题。最... 查看全部[ 网上交易及其表现 ]